формы финансирования инвестиционных проектов
Проектное финансирование и ГЧП
Введение
Рост ГЧП в последние годы тесно связан с техникой финансирования, которую называют «проектным финансированием». Это относительно недавнее изобретение. При изучении финансовой политики необходимо разбираться в технике проектного финансирования и способах его использования в рамках ГЧП.
Проектное финансирование — метод финансирования крупных проектов за счет долгосрочных займов. Это форма финансового инжиниринга — заимствования под залог денежных средств, полученных от проекта. Оно зависит от подробной оценки рисков, связанных со строительством, эксплуатацией, получением доходов и распределением их среди инвесторов, кредиторов и других участников договорных и прочих отношений. По существу, это прекрасно подходит для финансирования проектов ГЧП. Проектное финансирование — не то же самое, что финансирование проектов, потому что проекты финансируются множеством разных способов. Например, за счет государственных заимствований, при помощи системы государственных закупок, не прибегая к ГЧП. В этой главе дается общее описание проектного финансирования:
Эволюция проектного финансирования
Рост проектного финансирования связан с несколькими факторами, которые привели к развитию ГЧП. Можно выделить волнообразные поступательные изменения в технике проектного финансирования и покрытия.
Итак, три основные опоры, на которых зиждется проектное финансирование, — это природные ресурсы, энергетика и инфраструктура.
Другие изменения в технике финансирования оформились в начале 1970-х годов, они способствовали поступательному развитию проектного финансирования и включали следующее:
Последним жизненно важным элементом стало появление (в середине 1980-х) программного обеспечения для составления динамических электронных таблиц, без которых проектное финансирование было бы практически невозможным.
Особенности проектного финансирования
Схемы проектного финансирования сильно различаются в зависимости от сектора экономики и сделки. Нет стандартной формы, поскольку каждая сделка имеет уникальные характеристики. Но в основу метода положено несколько общих принципов. Вот некоторые типичные черты.
В этом состоит различие между проектным финансированием и кредитами корпоративным заемщикам, которые:
Проектное финансирование складывается из нескольких компонентов. Один из наборов компонентов относится к финансированию проектной компании, в него входят две составляющие:
Выплата займов для проектного финансирования в первую очередь затрагивает чистый операционный денежный поток проектной компании и, таким образом, является «приоритетной» по отношению к другим обязательствам, особенно тем, что касаются инвесторов (владельцев акций). Последние рискуют сильнее, поскольку их доход в большей степени зависит от успеха проекта, поэтому доходы инвесторов выше доходов кредиторов.
Другие главные компоненты связаны с соглашениями по проекту, заключенными проектной компанией, а именно: соглашение о ГЧП, соглашения с субподрядчиками о строительстве, эксплуатации, содержании и текущем ремонте объекта. Существуют способы переноса рисков от проектной компании к другим участникам соглашений, они играют весьма важную роль в качестве гарантии возврата займов. Конечно, ни одна из этих схем или положений договора не является атрибутом лишь проектного финансирования. Впрочем, степень их важности и взаимосвязанность — ключевой фактор в проектном финансировании ГЧП.
Рынок проектного финансирования
Масштабы рынка
Табл. 1 показывает масштабы мирового рынка проектного финансирования, который включает три составные части: инфраструктуру, энергетику и природные ресурсы. А также спад финансирования в области телекоммуникаций. Из всех видов ГЧП инфраструктура является наибольшей составляющей и характеризуется постоянным и устойчивым ростом с точки зрения хозяйственной деятельности. Рост цен на природные ресурсы означает, что связанный с ними сектор экономики, который в 1990-е годы находился в стагнации, теперь вновь начал развиваться. Энергетический комплекс сильно пострадал от событий в США и других странах после катастрофы танкера, принадлежащего компании Enron, но к настоящему моменту уже восстановился.
Эти данные по рынку проектного финансирования необходимо использовать с определенной осторожностью.
Тем не менее данные по годам дают ясную картину общих тенденций на рынке проектного финансирования.
Табл. 2 показывает его развитие в основных географических регионах. Как мы видим, выделяются Европа и Ближний Восток. Последний — благодаря росту добычи нефти, газа и нефтепереработки. Но ГЧП сыграли заметную роль в росте европейского рынка проектного финансирования. В Азиатско-Тихоокеанском регионе наиболее важными с точки зрения развития ГЧП стали Австралия и Южная Корея. Данные по США показывают спад в энергетическом секторе, наступивший после катастрофы танкера компании Enron. Также стоит отметить, что проектное финансирование в развивающихся странах концентрируется главным образом в энергетическом секторе, сфере добычи природных ресурсов и телекоммуникаций, но не в создании инфраструктуры, что соответствует самой сути ГЧП. То есть финансирование проектов ГЧП за счет частных средств больше всего подходит для развивающихся стран.
Проектное финансирование и структурированное финансирование
Термин «структурированное финансирование» имеет широкое значение и обозначает любой вид финансирования, который предполагает создание SPV, с соответствующей структурой долга, отличной от корпоративных займов, предоставляемых заемщику, владеющему действующим предприятием. Разные типы структурного финансирования отчасти конкурируют с проектным финансированием, в том числе и за привлечение средств от соответствующих финансовых институтов.
Финансирование под обеспечение активами. Основано на заимствованиях под залог стоимости активов, легко продаваемых на открытом рынке. Например, финансирование за счет самолетов или недвижимости (имущества), тогда как займы для проектного финансирования выдаются под обеспечение денежных средств, полученных от актива, рыночная стоимость которого может быть незначительной.
Финансирование под дебиторскую задолженность. Основано на заимствованиях под фиксированную сумму доходов от бизнеса и предполагает перемещение денежных средств в SPV, сходную с проектной компанией (но обычно не стоящую на балансе реального получателя денежных средств). Эти средства можно получать от основного вида деятельности (например, сети отелей) или определенных соглашений (например, о кредите физическим лицам, о купле-продаже и т. д.). В этом случае SPV берет в долг под эти денежные средства без значительного регресса или гарантий для владельцев бизнеса, которые теперь могут привлечь финансирование, не отражаемое в балансе, а также снизить собственные хозяйственные риски. Принципиальное отличие от проектного финансирования в том, что последнее основывается на ожидаемом поступлении денежных средств от проекта, которого еще не существует. Впрочем, продажа франшизы на уже существующую дорогу является формой финансирования под дебиторскую задолженность, хотя участники соглашения могут называть ее проектным финансированием.
Секьюритизация. Если финансирование под дебиторскую задолженность достигается за счет привлечения средств с рынка облигаций, то ее называют секьюритизацией дебиторской задолженности. Проекты ГЧП прекрасно подходят для секьюритизации благодаря низкому уровню риска, и можно ожидать ее дальнейшего увеличения в ГЧП. Она существует в двух формах: как передача займов от банков к SPV для создания пула, предназначенного для держателей облигаций (так называемая реальная секьюритизация), или как «синтетическая» секьюритизация, когда происходит перенос риска, но займы остаются на балансе банка, и она финансируется за счет выпуска облигаций. (Хотя требование к капиталу для банка является нулевым или минимальным вследствие переноса риска.)
Финансирование приобретения за счет заемных средств или приобретение компании ее управляющими. Этот тип финансирования с высокой долей заемных средств помогает приобретению существующего предприятия портфельными инвесторами или управляющими компании. Как правило, происходит за счет денежных средств предприятия, отчасти — за счет стоимости его активов. Обычно не предполагает строительства нового объекта, также здесь не используются соглашения для страхования кредитов, как при проектном финансировании.
Финансирование поглощений. Вероятно, самую значительную долю структурированного финансирования составляет финансирование поглощений, которое позволяет компании А поглотить компанию В с привлечением заемных средств. В этом смысле оно очень похоже на предыдущий тип финансирования, но основывается на комбинации хозяйственной деятельности двух компаний. Доход и риски в этом случае выше, чем в ГЧП, но, поскольку источники финансирования перекрывают друг друга, это ведет к удорожанию проектов ГЧП.
Лизинг. Это форма финансирования под обеспечение активами, когда владельцем активов остается арендодатель (то есть кредитор), а арендатор (то есть заемщик) платит за право пользования активом. Основным побудительным мотивом для лизинга в прошлом были налоговые льготы, связанные с передачей значительных капитальных вложений арендодателю и их возвратом к арендатору посредством выплаты незначительных сумм за аренду, которые производились бы в случае сопоставимого по величине займа. За последние годы в большинстве стран эти налоговые льготы утратили свою силу, и финансирование за счет лизинга уже редко используют в проектах ГЧП. Теперь значительные инвестиции направляются в строительство зданий и общественных сооружений (например, строительство дорог), и они обычно не предполагают такого благоприятного налогового режима, как инвестиции в оборудование.
Зачем использовать проектное финансирование для ГЧП?
Как и ГЧП, проектное финансирование — сложный и медленный процесс, с высокими предварительными расходами. Их объединение, очевидно, лишь усиливает проблемы. Оно также сильно ограничивает способность владельцев проекта свободно им управлять. И все же существуют веские мотивы для использования проектного финансирования в ГЧП — оно несет преимущества и для частных инвесторов, и для государства.
Преимущества для инвесторов
Есть ряд причин, почему инвесторы используют проектное финансирование для проектов ГЧП.
Значительная долговая нагрузка. Инвесторы в ГЧП обычно требуют минимальную IRR на собственный капитал, которая, вопреки теории корпоративных финансов, больше отражает уровень риска проекта, чем структуру его финансирования. Чем выше доля заемных средств, тем легче получить высокий доход от акций, если займы стоят дешевле продажи акций. Но надо учитывать, что в сделке по проектному финансированию более высокая доля заемных средств не означает столь же высокий уровень риска для кредиторов, и хотя стоимость заемных средств растет, но не такими темпами, как доля заемных средств в собственном капитале компании.
В табл. 3 приведен очень упрощенный пример выгоды, полученной от привлечения заемных средств на доходы инвестора. Обе колонки относятся к одной и той же сумме инвестиций в 1000, приносящей ежегодный доход, равный 75. Если он на 50% финансируется за счет займов, как в колонке, которая соответствует низкому уровню заемных средств (обычный уровень задолженности, возникающий при нормальном корпоративном кредите), то доход от актива будет составлять 10%. С другой стороны, если он финансируется на 90% (в духе проектного финансирования) за счет заемных средств, то доход от актива составит 21%, несмотря на рост стоимости заимствований (что будет отражать более высокий риск для кредиторов).
Необходимо отметить, что это очень упрощенный пример и, как будет показано ниже, доля заемных средств определяется требованиями кредиторов относительно создания резерва денежных средств, который, в свою очередь, действительно может повлиять на величину дохода на капитал в рамках проекта.
Табл. 3. Положительное влияние заемных средств на доход инвесторов
Значительным заимствованиям со стороны проектных компаний способствует то, что в целом сложнее привлечь капитал, чем заем. А если необходимость в привлечении большего объема капитала связана с необходимостью привлечения большего числа инвесторов, это лишь усложняет управление проектом (особенно на этапах конкурса и строительства). Более того, если привлекается много инвесторов, первоначальные спонсоры могут потерять контроль над проектом.
Распределение и ограничение риска. Проектное финансирование — схема, позволяющая группам инвесторов спокойно работать вместе, что, в свою очередь, распределяет риски. Инвестор, который участвует в проекте и занимается привлечением средств путем проектного финансирования, обычно не обязан предоставлять гарантию выплаты долга. Его риск ограничивается величиной его капитальных вложений, а его хозяйственная деятельность в целом обычно не страдает от провала определенного проекта. То есть имеет место ограничение опасности «заражения риском» от этого проекта прочей деятельности инвестора. В сущности, в обмен на сравнительно небольшую плату (долю акционерного капитала) спонсор устанавливает опционную цену, с учетом которой он может сохранять инвестиции за собой в случае успеха или продать, если провал конкретного предприятия сильно отразится на прочих видах его деятельности.
Отметим еще, что одним из самых рискованных этапов проекта ГЧП является организация и проведение конкурса, а создание партнерства на этом этапе, очевидно, также ведет к снижению риска.
Неравноправные партнерства или объединение возможностей. Для реализации крупных проектов ГЧП, где проектное финансирование позволяет совместно работать участникам с разными финансовыми возможностями, требуется очень небольшой собственный капитал — благодаря значительной доле заемных средств в капитале компании. Вполне нормально, например, когда инвесторами в проекте строительства школы по типу PFI выступают крупный банк, строительная фирма и компания, занимающаяся эксплуатацией, содержанием и текущим ремонтом объекта. Их финансовые возможности сильно различаются, но каждый привносит в объединение свое. Этот аспект схемы проектного финансирования к тому же облегчает государственным органам участие в качестве учредителя в совместном предприятии ГЧП.
Кредитоспособность. Финансирование без права регресса, которое привлекает любое аффилированное лицо проектной компании, обычно свидетельствует не в пользу кредитных линий для корпоративных заемщиков. Оно способствует увеличению общей кредитоспособности инвестора, а значит, дает возможность одновременно участвовать в нескольких крупных проектах. Точно так же кредитный рейтинг компании вряд ли ожидает понижение, если риски, связанные с ее капиталовложениями в проект, ограниченные схемой проектного финансирования, также позволяют делать вложения в большее количество проектов.
Внебалансовые операции. Если инвестор вынужден взять заем, чтобы затем вложить его в проект, это отразится в его балансовой ведомости. Схема проектного финансирования позволяет инвестору не вносить заем в сводный баланс. Но так обычно происходит, если инвестор — миноритарный акционер, а это возможно, когда владельцами проекта являются другие партнеры.
Иногда то, что заимствования не отражаются в балансе, полезно для оценки компании на финансовом рынке. Но акционерам и кредиторам следует учитывать риски, связанные с внебалансовыми операциями, которые, как правило, упоминаются в примечаниях к опубликованным отчетам, даже если и не были включены в баланс. Проектное финансирование существует не только для того, чтобы не учитывать заимствования в балансовой ведомости инвесторов.
Впрочем, есть еще одно преимущество, а именно — инвестирование в проект посредством неконсолидированной аффилированной компании. Оно приносит пользу на этапе строительства, когда проект висит мертвым грузом, поскольку необходимы значительные капиталовложения, которые будут отражаться в балансе компании, не принося никакого дохода.
Кроме того, схема проектного финансирования позволяет субподрядчикам проводить более четкую границу между подрядной и инвестиционной деятельностью.
Преимущества для государственных органов
Схема проектного финансирования в проектах ГЧП может в равной мере быть полезной для государственных органов и для программы ГЧП данной страны в целом.
Снижение расходов. Использование значительной доли заемных средств помогает снизить расходы госсектора. Это можно увидеть на примере расчетов в табл. 3 (только в обратном порядке). Представим, что инвестору необходимо получить доход на уровне 15%. Далее, как показано в табл. 4, чтобы получить доход в 100 годовых, надо прибегнуть к финансированию с незначительной долей заемных средств. Но 69 можно получить лишь со значительной долей заемных средств, а это означает соответствующее снижение платы за услуги. (Однако, как и в случае с табл. 3, необходимо подчеркнуть, что пример очень упрощен.)
Итак, если государственные органы хотят достичь наименьших затрат и могут повлиять на способ финансирования, им надо поощрять проектное финансирование. Например, дав добро на соглашение о ГЧП, которое соответствует требованиям проектного финансирования относительно распределения риска между государственным и частным секторами.
Табл. 4. Влияние доли заемных средств на плату за услуги
Усиление конкуренции. По причинам, о которых говорилось выше, проектное финансирование позволяет инвесторам участвовать в большем количестве проектов для увеличения финансовой устойчивости. Это должно вызвать усиление конкуренции на рынке проектов и пойти на пользу государству.
Роль кредиторов. Государственные органы выигрывают от проведения независимой комплексной юридической оценки и контроля, которыми пользуются кредиторы, желающие убедиться, что проект жизнеспособен и что обязательства перед госорганами можно выполнить, избегая риска. Техника проектного финансирования основана на распределении риска, и комплексная юридическая оценка прекрасно сочетается с общей теорией переноса риска — одним из доводов в пользу ГЧП. Следовательно, участие третьих лиц, особенно кредиторов и их консультантов, в структуре ГЧП обусловливает тщательную проверку, выявление всех слабых мест, прежде чем госорганы возьмут на себя обязательства, связанные с началом проекта. Впрочем, кредиторы всегда желают убедиться, что риски принимают на себя прежде всего субподрядчики и госорганы, а не проектная компания. Более того, кредиторы часто выступают в роли доверенных лиц спонсоров при повторных переговорах по соглашению о ГЧП, то есть если они и находятся на чьей-то стороне, то на стороне спонсоров, а не госсектора.
К тому же после подписания соглашения о ГЧП кредиторы постоянно контролируют деятельность проектной компании и тем самым обеспечивают соблюдение требований.
Прозрачность. Поскольку проектное финансирование — автономный процесс (то есть оно связано с активами и обязательствами, расходами и доходами в рамках определенного проекта), то настоящую стоимость услуг можно легко отследить и оценить. Это отлично сочетается с необходимостью в прозрачности ГЧП.
Корпоративные финансы
Хотя проектное финансирование наиболее распространено в ГЧП, часто альтернативой ему выступает корпоративное финансирование — за счет собственных средств инвестора. В этом случае инвестор использует имеющуюся наличность и кредитные линии для оплаты расходов на проект или при необходимости открывает новые кредитные линии, даже привлекает новый капитал в форме акций.
Получение корпоративного кредита обычно не представляет сложности, происходит быстро, а стоимость его невелика при условии, что состояние баланса и динамика прибыльности инвестора приемлемы. В схеме корпоративного финансирования, которое используется для ГЧП, проектная компания обычно является дочерней компанией, находящейся в полной собственности инвестора, либо инвестор напрямую заключает проектное соглашение с госорганами.
Разумеется, затраты на финансирование и дополнительные затраты будут ниже, чем при проектном финансировании. Это означает снижение расходов государства в зависимости от общего уровня стоимости капитала, предоставляемого инвестором. Но очевидно, что все зависит от состояния баланса инвестора и его финансовых возможностей. Поэтому корпоративное финансирование обычно применяется к небольшим ГЧП или тем, где уровень капиталовложений ниже, чем в ГЧП для долгосрочного оказания услуг.
Тема 10. Организация кредитования инвестиций
Цель— раскрыть содержание инвестиционного кредитования и особенности его организации в российских банках.
Основные задачи:
Оглавление
10.1. Кредитование инвестиций как элемент инвестиционного банкинга
Кредитование инвестиций является самостоятельным направлением инвестиционного банкинга. В работе банков по организации прямого кредитования инвестиций основное место занимает оценка эффективности инвестиционных проектов и инвестиционной кредитоспособности заемщиков, следовательно, по своему содержанию она схожа с работой по организации выпуска облигационных займов для клиентов, в которой также упор делается на анализе инвестиционных проектов и инвестиционной кредитоспособности предприятий-эмитентов. Соотношение между этими двумя направлениями инвестиционного банкинга определяется принятой в стране моделью корпоративного управления и структурой финансового рынка.
Система корпоративного управления и контроля в каждой стране имеет индивидуальные особенности, единой модели надлежащего корпоративного управления не существует. Но традиционно их разнообразие разделяется на два основных типа: модель, основанную на внешнем контроле и давлении на менеджеров со стороны финансовых рынков (так называемая рыночная модель), и модель, в которой преобладающую роль играет внутренний контроль со стороны акционеров компании и прочих заинтересованных лиц, в том числе кредиторов, за деятельностью ее менеджеров (так называемая банковская модель). В системах второго типа кредиторы играют более заметную роль, чем в системах первого типа и имеют определенные полномочия для осуществления контроля деятельности компаний-заемщиков.
Закрепленная на правовом уровне национальная модель корпоративного управления определяет специфику взаимодействия между финансовыми институтами, в частности банками, и нефинансовыми компаниями и оказывает существенное влияние на структуру внешнего финансирования компаний, в первую очередь на долю банковского кредита и финансовых рынков в финансировании инвестиций. Именно национальная модель корпоративного управления определяет роль банков в системе финансирования и контроля компаний, она оказывает существенное влияние как на внутрибанковские системы управления рисками, так и на обслуживающую банки инфраструктуру — рейтинговые агентства, независимых оценщиков, финансовых консультантов и др. Между национальной моделью корпоративного управления и типом финансовой системы существуют достаточно определенная зависимость. Модели, основанной на внешнем контроле, соответствует рыночный тип финансовой системы с доминированием развитых рынков капиталов в источниках финансирования компаний. Инвестиционная деятельность банков в этом случае представлена андеррайтингом и посредничеством на вторичном рынке.
Наиболее мощные инвестиционные банки сформировались именно в тех странах, где давно господствует рыночная модель корпоративного управления, например в США. При банковской модели корпоративного управления в финансовой системе доминируют крупные универсальные банки, основным направлением инвестиционной банковской деятельности является долгосрочное банковское кредитование инвестиционных проектов. Долгосрочность и устойчивость отношений компаний с банками позволяет решать проблемы информированности кредиторов о действиях заемщиков и на этой основе снижать риски невыполнения контрактных обязательств.
Зарубежная практика показывает, что финансовые системы, в которых доминирующие позиции занимают крупные универсальные банки, благоприятствуют долгосрочным отношениям между экономическими агентами, создают условия для эффективной реструктуризации задолженности компаний и долгосрочного банковского кредитования инвестиций. Это особенно важно для стран с переходной экономикой, поскольку основной проблемой в них является осуществление прямого корпоративного контроля при наличии стабильного источника финансирования в базовых отраслях экономики. Финансовые системы банковского типа в силу активного участия банковских структур в управлении и кредитовании реального сектора создают лучшие условия для реализации так называемых социально значимых проектов, т. е. проектов, не имеющих целью максимизацию дохода в краткосрочном периоде.
Вместе с тем сказанное не означает отказ от развития финансовых рынков как эффективных механизмов перелива капитала. Безусловно, масштабные и ликвидные финансовые рынки обеспечивают повышение динамизма экономической системы, рост конкурентоспособности национальной экономики на мировом рынке. С развитием и укреплением финансовых рынков формируется и диверсифицируется инвестиционный банкинг, который включает комплекс услуг корпоративного финансирования: организацию новых выпусков ценных бумаг, включая их оценку, андеррайтинг, продажу инвесторам; структурирование и сопровождение сделок по слиянию компаний; финансовое консультирование; синдицированное кредитование и др. Однако до тех пор, пока национальный финансовый рынок не достигнет достаточно высокого уровня, а большинство предприятий не станут финансово устойчивыми и транспарентными, в источниках финансирования инвестиций сохранится роль долгосрочных банковских кредитов, особенно в отраслях, ориентированных на внутренний рынок, и в секторе малых и средних предприятий. На данном этапе стоит задача наиболее полно использовать потенциал банков как держателей крупных инвестиционных ресурсов, обладающих необходимой информацией и квалифицированными кадрами для оценки и управления рисками инвестиционных проектов.
Инвестиционный проект — организационно-экономическая система решений, создаваемая для реализации эффективного вложения финансового капитала в предприятие с целью достижения им поставленных целей. Формы и содержание проектов очень разнообразны — от плана строительства нового предприятия до приобретения недвижимого имущества.
По сроку осуществления проекты делятся на: краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные.
Вопросы для самопроверки
10.2. Виды инвестиционных кредитов и процедура их выдачи банком
В зависимости от техники финансирования различают инвестиционное кредитование, проектное кредитование и проектное финансирование. Сравнительная характеристика различных форм финансирования инвестиций представлена в табл. 10.1.
Таблица 10.1. Сравнительная характеристика основных форм финансирования инвестиций в реальном секторе экономики
Синтетическая операция, сочетающая в себе элементы кредитования и финансирования
1. Банк, инвестиционные компании, пенсионные фонды, лизинговые компании
2. Предприятие—инициатор проекта
Создание проектной компании
Проектная компания не создается
Проектная компания создается
Проектная компания создается
Источник погашения задолженности
Выручка от текущей деятельности предприятия + доход от реализации проекта
Исключительно доходы от реализации инвестиционного проекта
Исключительно доходы от реализации инвестиционного проекта
Распределение рисков между участниками
Нет разделения риска по проекту между кредитором и заемщиком. Предприятие несет ответственность по всем рискам проекта. Кредитор сохраняет право полной компенсации всех обязательств заемщика
Риски проекта распределены между кредитором и заемщиком. Кредитор имеет ограниченное право перевода на заемщика ответственности за погашение кредита
Риски разделены таким образом, что кредитор (финансист) берет на себя большинство рисков. Кредитор (финансист) берет на себя полную ответственность за реализацию проекта
Инвестиционное банковское кредитование — это долгосрочное вложение банковских ресурсов в объекты реального инвестирования, обеспечивающее расширенное воспроизводство основного капитала заемщика на основе реализации инвестиционного проекта. При этой форме кредитования банк не принимает на себя рисков, связанных с реализацией инвестиционного проекта, и соответственно не участвует в распределении прибыли от этого проекта. Возврат кредита обеспечивается как за счет денежного потока, генерируемого проектом, так и за счет общего денежного потока предприятия, а в некоторых случаях — дополнительно за счет реализации активов предприятия (например, кредит на реконструкцию производства может частично погашаться за счет реализации принадлежащей предприятию недвижимости).
Объектом инвестиционного банковского кредитования является инвестиционный проект предприятия реального сектора экономики, связанный с реконструкцией или модернизацией производства, с расширением производства выпускаемой продукции или увеличением безопасности производства, а также с приобретением дополнительных производственных или офисных помещений.
Субъектами инвестиционного кредитования являются стороны, имеющие непосредственное отношение к объекту кредитования. При этом с точки зрения роли в организации инвестиционного кредитования их целесообразно разделить на основных и потенциальных участников. К основным участникам относятся: учредители-инициаторы, кредиторы и подрядчики, участие которых является необходимым для организации инвестиционного кредитования. Взаимоотношения между ними, в особенности между учредителями и кредитором, определяют характер инвестиционного кредитования. Потенциальными участниками могут быть: государство, поставщики и покупатели, страховые компании, агентства по ипотечному кредитованию и другие организации, которые могут участвовать в проекте в зависимости от их заинтересованности и складывающихся обстоятельств.
Выдаваемые банками инвестиционные кредиты можно классифицировать по самым различным признакам. Один из вариантов такой классификации представлен в табл. 10.2.
Таблица № 10.2. Классификация инвестиционных кредитов
По видам воспроизводства основных фондов
Кредит на новое производство
Кредит на расширение действующего производства
Кредит на реконструкцию действующего производства
Кредит на техническое перевооружение
Кредит на приобретение готового производства
По объектам долгосрочного инвестирования
В нематериальные активы
В оборотные средства
В трудовые ресурсы
По отраслевой принадлежности
Кредиты, предоставляемые промышленности, сельскому хозяйству, торговле, сфере бытовых услуг, транспорту, связи
По срокам кредитования
Краткосрочные кредиты (от 1 года до 3 лет)
Среднесрочные кредиты (от 3 до 5 лет)
Долгосрочные кредиты (от 5 лет)
По объемам инвестирования
Крупные, средние, мелкие
По отношению к основной деятельности
Инвестирование в действующее предприятие
Инвестирование в новое направление деятельности
По структуре источников финансирования
Государственные кредиты (налоговый кредит)
Кредиты, предоставляемые иностранными банками и организациями
По составу кредиторов
Кредиты, предоставляемые единственным кредитором
Кредиты, предоставляемые на синдицированной основе
По частоте возникновения потребности в кредитовании
Циклические и сезонные
По методам кредитования
Разовые кредиты (единовременная потребность в инвестировании)
Кредитная линия (периодические, циклические, сезонные потребности в инвестициях)
Для оформления в банке инвестиционного кредита заемщик представляет ему пакет документов, который состоит из двух частей:
Процедура выдачи инвестиционного кредита незначительно отличается от процедуры выдачи краткосрочных кредитов на поддержание кругооборота и оборота оборотного капитала. Отличия заключаются в том, что при выдаче инвестиционного кредита в технологию кредитования включается этап подробного изучения бизнес-плана и финансового анализа инвестиционного проекта, а также этап проведения банком обследования предприятия — потенциального заемщика с целью реальной оценки его инвестиционной кредитоспособности, которая существенно отличается от текущей.
Структура бизнес-плана ориентирована на предоставление потенциальному инвестору (в том числе и банкам) информации, характеризующей способность предприятия к эффективной реализации инвестиционного проекта, и включает в себя следующее:
1) описание товара (услуги);
2) рынок сбыта товара;
3) описание конкурентов;
5) достижение необходимого качества продукции;
6) обеспечение конкурентоспособности;
7) план производства;
8) организационный план;
9) юридический план;
11) финансовый план;
12) стратегию финансирования;
13) стратегию развития.
Финансовый анализ инвестиционного проекта включает в себя приемы и методы оценки его эффективности за весь срок жизненного цикла проекта во взаимосвязи с деятельностью действующего предприятия, что наглядно представлено на рис. 10.1.
Рис. 10.1. Схема финансового анализа проекта
Для принятия долгосрочного инвестиционного решения требуется прогнозная финансовая отчетность (баланс, отчет о прибылях и убытках, отчет о движении денежных средств), что предполагает расширение информационной базы для комплексного финансового анализа эффективности проекта. На основании прогнозных финансовых документов предприятия, реализующего проект, можно рассчитать совокупность финансовых коэффициентов — показателей, широко используемых в практике аналитических финансовых расчетов для комплексной характеристики состояния дел на предприятии в будущем, т. е. оценить его инвестиционную кредитоспособность.
При оценке инвестиционной кредитоспособности предприятия-заемщика необходимо увязывать его текущее финансовое состояние с денежными потоками проекта, что позволяет, с одной стороны, спрогнозировать, как реализация инвестиционного проекта повлияет на финансовое состояние предприятия и как предприятие с индуцируемыми им рисками способно снизить эффективность проекта либо оказаться не в состоянии его реализовать. С другой стороны, такой подход позволяет идентифицировать и оценить интегральный риск операции и повысить тем самым степень обоснованности и качества решений по выдаче банками инвестиционных ссуд.
Для оценки инвестиционной кредитоспособности можно использовать два подхода:
1) построение отчета о движении денежных средств предприятия с учетом реализации инвестиционного проекта;
2) расчет финансовых коэффициентов на основе построения прогнозной отчетности (баланс, отчет о прибылях и убытках, отчет о движении денежных средств).
Суть первого подхода заключается в анализе будущего потока денежных средств с ежемесячной разбивкой. Превышение притока денежных средств над оттоком денежных средств с учетом реализации инвестиционного проекта свидетельствует об инвестиционной кредитоспособности предприятия.
При обследовании предприятия, выступающего заемщиком инвестиционного кредита, работники банка должны использовать такие формы и методы, которые позволят им разобраться в ситуации на предприятии и дать ей одну из двух оценок:
1) риск вложения средств банка представляется допустимым и предприятию может быть выделен инвестиционный кредит;
2) риск вложения средств банка слишком велик в силу влияния определенных конкретных факторов, и банку следует в настоящее время от инвестиционного кредитования данного предприятия отказаться.
Факторы, влияющие на риск инвестиционной деятельности предприятия-заемщика, которые должны исследоваться банком для принятия решения о возможности предоставления инвестиционного кредита, представлены в табл. 10.3.
Таблица № 10.3. Факторы, влияющие на риск инвестиционной деятельности предприятия-заемщика инвестиционного банковского кредита.
Если все эти факторы оценивать в баллах в зависимости от степени риска (от 1 до 3), то можно получить показатель интегральной оценки инвестиционного проекта, на основании которого банк может идентифицировать риски.
Общая оценка риска рассчитывается по формуле
Если коэффициент риска находится в интервале (1—1,7), то кредитование инвестиционного проекта будет осуществляться в условиях высокого риска. Если значения коэффициента входят в интервал (1,7—2,4), то кредитование осуществляется в ситуации среднего риска. Если величина коэффициента принимает значение (2,4—3), то риск кредитования инвестиционного проекта минимален.
В конечном счете технологический процесс организации инвестиционного кредитования выглядит так как показано на рис. 10.2.
Рис. 10.2. Процесс организации инвестиционного кредитования.
Предоставление коммерческими банками инвестиционных кредитов предприятиям реального сектора экономики сдерживается в настоящее время отсутствием у банков в достаточном объеме долгосрочных ресурсов, неразвитостью совместного синдицированного кредитования банками крупных проектов, нестабильностью налогового законодательства, высокими рисками кредитования ввиду неустойчивого финансового состояния предприятий-заемщиков и высоких темпов инфляции.
Вопросы для самопроверки
10.3. Синдицированный (консорциальный) кредит
Синдицированный кредит — это самостоятельная форма кредитных отношений. Синдицированные кредиты согласно нормативным документам Банка России — это кредиты, с предоставлением которых риск принимается двумя или более банками в соответствии с заключенными между ними договорами. При этом они могут быть совместно инициированными, индивидуально инициированными или без определения долевых условий. Таким образом, синдицированные кредиты предоставляются группой банков в рамках одного кредитного соглашения. Для России синдицированный кредит — это относительно новая форма банковского кредитования. Главной его особенностью является наличие нескольких кредиторов, что позволяет распределить между ними как сумму кредита, так и риски, связанные с его предоставлением. Кроме этого есть и другие отличные от других форм кредита черты. Так, например, у синдицированного кредита нет ограничений по сумме предоставления, в то время как объемы других банковских кредитов ограничиваются установленным Банком России нормативом максимального кредитного риска на одного заемщика (Н6), величина которого не должна превышать 25 % от собственного капитала банка. Заимствование же предприятия на фондовом рынке ограничивается размером его уставного капитала. Следовательно, синдицированное кредитование позволяет разрешить противоречие между потребностями заемщика в крупных кредитных ресурсах и невозможностью их предоставления отдельно взятым банком (из-за ограниченности ресурсов, несоответствия сроков их нахождения в обороте банка сроку требуемого кредита, наличия у банка ограничений по риску вложений в одного заемщика).
Синдицированный кредит используется, главным образом, для целей долгосрочного кредитования. Объектами долгосрочного синдицированного кредита являются потребности инвестиционного характера: модернизация и техническое перевооружение, осуществление строительства нового предприятия, разработка и добыча сырьевых ресурсов, драгоценных металлов, внутренних научно-технических разработок, осуществление мероприятий в области экологии, энергетики и т. д.
Кредитование может осуществляться как в рублях, так и в иностранной валюте. В России стандартного механизма кредитования на синдицированной основе не существует. Но практика выработала определенные общие подходы к организации такого вида кредитования: надежность заемщика и финансируемого проекта (сделки), возможность получения согласия других банков на их участие в кредитовании, четкое определение объема, срока и порядка выдачи и погашения ссуды, степень ее риска (путем тщательного анализа финансовой деятельности заемщика, его инвестиционных планов, обеспечительных обязательств).
В осуществлении кредитования на синдицированной основе велика роль банка-агента, который является организатором кредитования заемщика. Обычно им выступает надежный и устойчивый банк с достаточно крупными пассивами, имеющий опыт проведения крупномасштабных операций, обладающий обширными связями, квалифицированными кадрами и пользующийся высокой репутацией в банковском бизнесе. От репутации банка-организатора, т. е. от степени доверия к профессионализму его менеджеров, зависят и скорость принятия другими банками решения о вхождении в синдикат и своевременность предоставления кредита заемщику и в нужном объеме.
Таким образом, банк-организатор берет на себя весь процесс синдицированного кредитования данного заемщика. Банк-организатор должен тщательно проработать всю схему синдицирования, чтобы предложить возможным участникам кредитной сделки практически готовый кредитный продукт.
Сначала потенциальный организатор кредита оценивает рыночную привлекательность заемщика и всей операции в целом на основании общедоступной информации о заемщике и состоянии кредитного рынка. По результатам анализа принимается решение о целесообразности предложения клиенту синдицированного кредита, разрабатываются его примерная структура и условия. Заемщику отправляется официальное предложение о возможности выделения синдицированного кредита. Если заемщик согласен с условиями предложения, то банк-организатор подписывает с ним предварительный договор (Основные условия) о предоставлении данному банку полномочий на создание синдиката. Этот договор содержит наиболее важные для сторон экономические условия будущего кредитного договора. И, следовательно, он играет важную роль в синдицированном процессе кредитования, т. к. на его условия будут ориентироваться все другие банки—участники синдиката.
После подписания предварительного договора банк-организатор определяет круг потенциальных кредиторов. При определении круга потенциальных кредиторов учитываются кредитная политика и финансовые возможности предполагаемых участников, опыт взаимодействия с ними по другим операциям, а также пожелания заемщика. Затем банк-организатор направляет потенциальным участникам сделки письменное приглашение принять участие в синдикате, в котором указывает заемщика, а также условия кредита. Это означает, что каждый банк-участник должен самостоятельно, не полагаясь на мнение и информацию банка-агента, на основании предоставленной ему документации принять для себя решение об участии в данной кредитной сделке.
После подписания кредитного договора и обеспечительных обязательств с банками—участниками синдиката заемщик может обращаться в банк-агент за кредитом. Он может предоставляться в разовом порядке, но чаще заемщику открывается кредитная линия. Для получения кредита заемщик представляет банку-организатору (банку-агенту) заявление на использование кредита (по форме приложения к кредитному договору) и комплект платежных поручений в адрес каждого банка-участника на перечисление ими своей доли в лимите кредитования в банк-агент. Получив от банка-агента эти платежные поручения, а также его извещения о предстоящем использовании заемщиком кредита, каждый банк-участник открывает у себя заемщику ссудный счет и переводит со своего корреспондентского счета лимитируемую сумму в банк-агент для последующего зачисления ее на расчетный счет заемщика.
Зачисление банками-участниками своих долей участия в кредите на корреспондентский счет банка-агента считается выполнением ими своих обязательств по синдицированному кредиту и основанием для наступления обязательств заемщика по погашению задолженности в установленные в договоре сроки. Все платежи в погашение задолженности (а также в уплату процентов) осуществляются заемщиком через банк-агент.
Погашение кредитов всех банков-участников должно осуществляться одновременно и прямо пропорционально их доле участия в кредитной сделке. В случае недостаточности денежных средств на расчетном счете заемщика, открытом в банке-агенте, задолженность может быть погашена заемщиком с любого принадлежащего ему расчетного счета, открытого в других банках.
Синдицированное кредитование выгодно как для заемщиков, так и для банков-участников соглашения о синдицировании. Так, банк—организатор (банк-агент) кроме процентов за кредит (в определенной договором- соглашением доле) получает хорошее комиссионное вознаграждение от заемщика за организацию синдицированного кредитования. Кроме того, растет и его имидж, деловая репутация в банковских кругах.
Банки-участники (средние, мелкие) получают опыт работы с первоклассными заемщиками, повышают свою квалификацию в оформлении крупных кредитных сделок, развивают деловое партнерство с другими банками, диверсифицируют кредитные риски.
Заемщик получает крупный кредит, обращаясь за ним только в один банк, экономя при этом на издержках, которые могли быть более значительными при оформлении кредитных сделок с несколькими банками; укрепляет свою репутацию на рынке капитала; может в дальнейшем существенно расширить базу своих индивидуальных кредиторов.
Но несмотря на отмеченные достоинства синдицированного кредита и его выгоды для всех участников кредитной сделки, на насущную необходимость использования этого вида кредитования в целях подъема национальной экономики, его развитие в России сдерживается по целому ряду причин. Во-первых, отсутствует соответствующая правовая база по синдицированию. Во-вторых, используемая на практике техника синдицированного кредитования неоднозначна. И поэтому задачей Банка России является разработка для коммерческих банков нормативно-методических положений по данному виду кредитования. Это позволит унифицировать кредитный процесс и его правовое оформление, что будет способствовать повышению взаимного доверия в банковском бизнесе, а соответственно и расширению объемов кредитных сделок синдицированного характера.
Вопросы для самопроверки
10.4. Ипотечные кредиты на инвестиционные цели
Ипотечные кредиты — это кредиты, гарантией возврата которых является залог недвижимого имущества.
Предмет ипотеки должен принадлежать залогодателю на правах собственности или полного хозяйственного ведения. На имущество, находящееся в общей собственности (без определения доли каждого из собственников), ипотека может быть установлена лишь при наличии письменного согласия всех собственников. Участник общей долевой собственности может заложить свою долю в праве на общее имущество без согласия других собственников.
Ипотечный кредит, как правило, имеет целевое назначение и используется хозяйствующими субъектами в основном на новое строительство, реконструкцию или приобретение различных объектов производственного и социально-бытового назначения; на приобретение техники, оборудования и транспортных средств; на затраты по разработке месторождений, различных полезных ископаемых, по созданию научно-технической продукции. В настоящее время не исключается выдача ипотечных кредитов и на цели текущей уставной хозяйственной деятельности, если это продиктовано суммой испрашиваемого кредита и ограничением других залоговых возможностей заемщика (исходя из ранее полученных им кредитов с не истекшими еще сроками кредитования). При этом следует иметь в виду, что ипотекой предприятия может быть обеспечено обязательство заемщика по кредиту, сумма которого составляет не менее половины стоимости имущества, относящегося к предприятию, а также если срок его использования превышает один год со дня заключения договора об ипотеке, так как в соответствии с законодательством только по истечении года наступает право залогодержателя (банка-кредитора) на обращение взыскания на предмет ипотеки (в случае невозврата кредита в установленный срок). На практике ипотекой предприятия обеспечиваются главным образом долгосрочные инвестиционные кредиты.
Для получения ипотечного кредита заемщик представляет в банк стандартный пакет документов, необходимых для решения вопроса о выдаче ему кредита. Вместе с тем, учитывая, что в качестве предмета залога будет выступать недвижимое имущество (ипотека), дополнительно должны быть представлены следующие документы: свидетельства о государственной регистрации прав собственности на объекты недвижимости, в том числе на земельный участок; документ о территориальных границах земельного участка (план участка), выданный Комитетом по земельным ресурсам и землеустройству; заключение независимой профессиональной оценочной компании (фирмы) об оценке реальной стоимости предмета ипотеки; договор со страховой компанией о страховании объекта недвижимости; проект договора ипотеки; другие документы, являющиеся неотъемлемой частью договора ипотеки.
При заключении договора об ипотеке залогодатель должен также информировать банк в письменном виде о правах других лиц на предмет ипотеки, в частности, не заложено ли имущество, не сдано ли в аренду, кто еще имеет права пользования предметом залога, в том числе и в порядке сервитута.
Банком тщательно изучаются все представленные документы. Кроме оценки финансового состояния заемщика, особое внимание уделяется технико-экономическому обоснованию (ТЭО) ссуды, поскольку при ипотечном кредитовании, которое, как правило, является долгосрочным, оно имеет свои особенности.
В соответствии с ФЗ «Об ипотеке (залоге недвижимости)» договор об ипотеке должен быть нотариально удостоверен, после чего он подлежит государственной регистрации. Последняя осуществляется в соответствии с ФЗ от 21. 06. 1997 г. № 122-ФЗ «О государственной регистрации прав на недвижимое имущество и сделок с ним». Она проводится учреждениями юстиции по государственной регистрации прав на недвижимое имущество и сделок с ним (т. е. специальными регистрационными палатами или бюро) на территории регистрационного округа по месту нахождения недвижимого имущества.
Государственная регистрация ипотеки является публичной, т. е. любое лицо вправе получить в органе, осуществляющем государственную регистрацию прав на недвижимое имущество и сделок с ним, сведения о том, имеется ли регистрационная запись об ипотеке соответствующего имущества, и заверенную выписку из регистрационной записи об ипотеке (т. е. выписку из Единого государственного реестра прав).
Государственной регистрацией ипотеки занимается залогодатель. Он представляет в регистрирующий орган заявление о государственной регистрации в установленной форме; договор об ипотеке (залоге), удостоверенный нотариусом, и его копию, а также документ, подтверждающий возникновение обеспеченного ипотекой обязательства (т. е. кредитный договор); все документы, которые являются неотъемлемой частью договора залога или указаны в нем, и их копии; доказательства уплаты государственной пошлины за регистрацию договора залога, сделки обременения, а также документы, подтверждающие правоспособность залогодателя (заемщика) как юридического лица.
Проведенная государственная регистрация договора ипотеки удостоверяется посредством совершения специальной регистрационной надписи на этом договоре. В ней указываются: полное наименование органа, зарегистрировавшего ипотеку, дата и место регистрации, номер, под которым она произведена. Эти данные заверяются печатью и подписью должностного лица организации, осуществляющей регистрацию. С момента государственной регистрации договор об ипотеке считается заключенным и вступает в силу.
В соответствии с Федеральным законом от 16. 07. 1998 г. № 102-ФЗ «Об ипотеке (залоге недвижимости)» закладная (документ о залоге заемщиком недвижимого имущества) представляет собой обращаемую ценную бумагу. Она предоставляет возможность передачи прав, удостоверенных ею, в пользу третьего лица путем совершения на ней нотариально удостоверенных именных передаточных надписей. Владелец закладной считается законным, если его права на закладную основываются на последней передаточной надписи и на непрерывном ряде имеющихся на ней предыдущих передаточных надписей. Об уступке прав по закладной залогодержатель должен в письменной форме уведомить должника по кредитному договору, обеспеченному ипотекой, на основании которого он становится обязанным исполнять свой договор перед новым залогодержателем. Любой законный владелец закладной вправе потребовать от органа, осуществляющего государственную регистрацию ипотеки, зарегистрировать его в данном государственном реестре прав на недвижимое имущество в качестве залогодержателя.
Залогодатель с согласия залогодержателя имеет право передать предмет ипотеки другому лицу в собственность (полное хозяйственное ведение), аренду или временное безвозмездное пользование. В этом случае ипотека сохраняет свою силу, только все обязанности по договору ипотеки переходят к лицу, приобретшему право на предмет ипотеки.
Закладная может быть заложена путем ее передачи другому лицу (залогодержателю закладной) в обеспечение обязательства по кредитному договору между этим лицом и залогодержателем, первоначально названным в закладной, либо ее иным законным владельцем (ипотечным залогодержателем). При неисполнении обязательства, обеспеченного закладной, ипотечный залогодержатель обязан по требованию залогодержателя закладной передать ему свои права по закладной. Залогодержатель закладной, которому переданы или на которого судом переведены права по закладной, вправе обратить взыскание на предмет ипотеки в соответствии с условиями закладной.
ФЗ «Об ипотеке (залоге недвижимости)» предусмотрено создание в стране первичного и вторичного рынков закладных, тесно взаимосвязанных и взаимообусловленных. Пока работает только первичный рынок закладных, охватывающий и регулирующий отношения банка-кредитора и заемщика, располагающего недвижимостью. Вторичный рынок закладных, на котором происходит формирование совокупного кредитного портфеля ипотечной системы путем скупки закладных у банков для выпуска обезличенных доходных ценных бумаг (облигаций), обеспеченных недвижимостью, с целью привлечения средств новых инвесторов в инвестиционный процесс, находится в самом начале своего становления. Для его развития нужна финансовая поддержка государства.
Вопросы для самопроверки
10.5. Проектное финансирование как особая техника финансирования инвестиционных проектов
Проектное финансирование как самостоятельная сфера инвестиционной деятельности сформировалось относительно недавно (20—25 лет назад) и используется при осуществлении энергетических, горнодобывающих и других капиталоемких промышленных проектов. Эти проекты несут большие технические, экономические и политические риски, которые не могут позволить себе даже крупные компании, поэтому риски делятся между спонсорами проектов и банками, участвующими в их финансировании. Следует особо подчеркнуть, что проектное финансирование — это не новый источник ресурсов, а техника инвестирования, которая позволяет лучше приспособить финансирование к специфичным требованиям каждого проекта. При этой форме финансирования ресурсы привлекаются на национальных или международных финансовых рынках под государственные либо частные банковские гарантии.
Современные формы и методы проектного финансирования стали использоваться в мировой практике с начала 80-х гг. Они включают в себя определенные финансовые, коммерческие и страховые операции, которые дают спонсорам инвестиционных проектов возможность:
во-первых, снизить свою ответственность и затраты по погашению кредитов, привлеченных к проекту;
во-вторых, более надежно распределить финансовые риски, сопровождающие проект, включая отношения поставщиков и потребителей;
в-третьих, использовать гарантии различных финансово-кредитных институтов, вовлеченных в проект.
В российской практике методы проектного финансирования находят ограниченное применение, так как сама идея и концепция проектного финансирования является новой для нашей экономики, характеризующейся слабыми связями между участниками рынка и отсутствием доверия между ними, создающего предпосылки для распределения рисков.
В реализации проектного финансирования принимают участие:
2. Подрядчик, которым является какая-либо инженерно-строительная фирма, привлеченная для проектирования и строительства объектов по проекту.
3. Поставщик оборудования или материалов, необходимых данному проекту, а также различные филиалы или дочерние компании, подписывающие контракт на поставку оборудования или оказание услуг.
4. Эксплуатирующая организация (оператор) — эксплуатирующая компания или группа, специально созданная для управления проектом.
5. Кредиторы, предоставляющие займы для финансирования проекта, обеспечивая их фондирование с учетом требований проекта.
6. Заемщик, который является специально созданной для реализации проекта компанией, если проект финансируется как лимитированный, при этом заемщик не выступает одновременно в качестве спонсора.
Различают два типа проектного финансирования.
Проектное финансирование без регресса на заемщика. В данном случае кредитор принимает на себя все коммерческие и политические риски, связанные с реализацией проекта, оценивая лишь денежные потоки, генерируемые проектом и направляемые в погашение кредитов. Такой тип финансирования в международной практике получил название non-recourse finance. Эта форма проектного финансирования является наиболее дорогостоящей для заемщика, так как кредитор рассчитывает на значительную компенсацию за высокую степень риска по проекту. В реальности данная форма проектного финансирования используется крайне редко вследствие сложности организационных схем подобного финансирования.
Финансирование с ограниченным правом регресса, или лимитированное финансирование (limited-recourse finance), представляет собой преобладающий в мировой практике тип проектного финансирования. Следует отметить, что во многих случаях под проектным финансированием подразумевают, прежде всего, именно финансирование с ограниченным правом регресса. Преимуществом этого типа финансирования является умеренная цена финансирования и максимальное распределение рисков по проекту для заемщика. Финансирование лимитированного типа является преобладающим при финансировании проектов энергетического комплекса.
Для организации такого финансирования обычно выделяют перспективный проект в особую компанию, созданную для реализации данного конкретного проекта. Значительно реже вместо создания компании специальным контрактом, обычно кредитным соглашением, ответственность за проект закрепляют за каким-либо подразделением крупной компании. На практике обычно используется следующая схема. Спонсоры проекта, т. е. компании, желающие принять участие в осуществлении какого-либо крупного проекта, создают новую компанию — дочернее предприятие, которая будет самостоятельно отвечать за реализацию проекта. Вклад учредителей ограничивается участием в создании уставного капитала новой компании, после чего компания начинает сама привлекать необходимые средства для реализации проекта, как правило, в форме долгосрочных кредитов. При этом безусловной является ориентация кредиторов на страхование высоких рисков, сопровождающих проекты, которое обеспечивается путем использования различных кредитно-финансовых инструментов.
С точки зрения спонсоров проекта использование лимитированного финансирования позволяет:
1) ограничить свою ответственность лишь вложением доли в уставный капитал проекта, формально не принимая на себя ответственности по обязательствам новой компании, реализующей проект;
2) привлечь значительные финансовые средства, необходимые проекту, используя возможности кредитно-финансовых институтов, а также распределить риски по проекту;
3) использовать возможности забалансового финансирования (off-balance sheet financing). В данном случае преимущества использования принципов проектного финансирования непосредственно связаны с оценкой соотношения собственных и заемных средств компании. Это соотношение, характеризуя возможности покрытия текущих долговых обязательств собственными средствами, определяет рейтинг компании на мировом рынке при оценке ее деятельности такими ведущими агентствами, как «Стандарт и Пур» или «Мооди». Высокий рейтинг компании (такой, например, как ААА, или АА+) подразумевает возможность получения более дешевых кредитов для заемщика. В этой связи так называемое забалансовое финансирование дает возможность компании-спонсору не принимать на свой баланс обязательств по привлеченным к проекту заемным средствам, т. е. не ухудшать свой рейтинг, участвуя в проекте.
В практике организации финансирования с ограниченным регрессом на заемщика, или лимитированного финансирования, компания-спонсор проекта сосредоточивает свое внимание на двух существенных проблемах: как привлечь финансовые ресурсы к проекту и как оценить и распределить риски по проекту. Обычно риск, сопровождающий проект, принимался на себя основным кредитором. Однако в последние несколько лет эти две функции были разделены. Те банки, которые принимают проектный риск, могут не участвовать в прямом финансировании проекта, инвестиции могут быть привлечены путем выпуска ценных бумаг либо приглашения к участию в проекте экспортно-кредитных агентств. Но страховые гарантии по проектным рискам могут быть получены и со стороны специально привлеченных для этого финансовых институтов.
Роль банков в организации проектного финансирования определяется выбранным типом финансирования. В случае финансирования без регресса, т. е. без права обратного требования к спонсорам проекта, банк принимает на себя весь технический, экономический или политический риск, но оно применяется сравнительно редко.
При финансировании с ограниченным правом регресса на спонсора проекта риск делится между спонсором и банком. В результате банк принимает на себя определенный риск, связанный с проектом, но он покрывается различными обязательствами спонсора по отношению к другим категориям риска. Основное правило состоит в том, что кредитор берет на себя только ту долю риска, которую можно точно определить. Одна из первых задач банкира при договоре о ссуде с ограниченным оборотом состоит в том, чтобы определить приоритеты целей, к которым стремится спонсор проекта, и выработать предложения по наиболее оптимальным путям их достижения. Трудности в реализации данной задачи связаны с существующими противоречиями между различными целями. Например, перенос большей доли проектного риска на банки несовместим со стремлением к минимальным финансовым издержкам; точно так же трудно совместить несбалансированный режим окупаемости и налоговые льготы (особенно при ускоренной амортизации).
Для определения структуры, наиболее оптимальной для достижения целей заемщика и его партнеров, и обеспечения доступа к различным источникам финансирования на благоприятных условиях банки проводят глубокий юридический, бухгалтерский и финансовый анализ. С этой точки зрения важно, что банки хорошо знают специфичные требования разных источников финансирования, к которым можно прибегнуть, например экспортные кредиты, еврокредиты, внутренние займы, выпуск облигаций, частные вложения, кредиты, гарантии и другие формы поддержки Всемирного банка, Международной финансовой корпорации, Европейского инвестиционного банка и других международных организаций.
Значительное место в работе банков по проектному финансированию занимает анализ риска, который включает подготовку банком проектов денежного потока на базе «разумно пессимистичных» технических и коммерческих допущений и собственно анализ риска, который мог бы повлиять на денежный поток. При подготовке проектов денежного потока банк анализирует две группы факторов, оказывающих на него непосредственное влияние, — технические и экономические.
Оценка технических факторов, например, в случае подготовки финансирования проекта, связанного с нефтедобычей, включает оценку запасов и профиль производства (характеристику запасов, методы и нормы добычи, потенциальные проблемы определенного месторождения). Для этого анализа банк использует инженерный отчет по месторождению, сделанный независимым консультантом или банковскими инженерами. Более того, в течение всего срока кредита эксперты оценивают причины расхождения прогноза и действительности и влияние новых событий на показатели добычи нефти. Эксперты также высказывают свое мнение об избранной технике производства, размерах вложений, времени, необходимом для завершения строительства, а также о производственных затратах.
Оценка экономических факторов представляет собой собственно банковские экономические и юридические услуги. В некоторых случаях тенденция цен на продукт зависит от политических факторов (например, нефть) или широко колеблется на рынке (например, сырье для цветных металлов). Поскольку период, на который дается прогноз, может достигать 12—15 лет (2—4 года для строительства и производственный период, когда достигается окупаемость проекта), то все прогнозы по движению цен очень неточны. Поэтому банки, как правило, регулярно пересматривают прогнозы цен с корректировкой суммы безоборотного займа, а также стремятся достичь соглашения с заемщиком по возможному пересмотру механизма и процедуры арбитража в случае конфликта. В качестве процентной ставки обычно выбирается предварительно рассчитанная средняя норма процента (включая маржу) на оцениваемый период.
Обязательства, принятые на себя банками при анализе технических и экономических факторов, которые могут повлиять на денежный поток, в основном более консервативны, чем принятые заемщиком. Обычно спонсор учитывает наиболее благоприятные предположения, а банкир — наименее благоприятные, но которые нельзя исключить, что и выражается в так называемом «разумно пессимистичном подходе». В то же время банки не могут систематически выдвигать слишком пессимистичные предположения, так как очень мало проектов могут быть выгодны при таких условиях. Проекты денежного потока, созданные на основе «разумно пессимистичного подхода», служат основой для установления максимума внешнего безоборотного финансирования, который мог бы иметь проект во время предоставления займа, и суммы капитала и оборотного финансирования, которую необходимо найти заемщику. Они также служат для установления шкалы погашения кредита, которая состоит из фиксированных погашений (целевых погашений) или погашений, равных определенному проценту с чистого денежного потока, или их комбинаций. Последний день погашения определяется с учетом профиля производства, условий заемщика и рынка. Целевые платежи или проценты устанавливаются на основе проекта денежного потока, чтобы достичь полной выплаты к заключительному дню.
В действительности допущения, используемые как заемщиком, так и банками для подготовки проекта денежного потока, не соответствуют тому, что реализуется на практике, а иногда очень сильно отличаются. Поэтому банки и заемщики согласовывают методы регулярного пересмотра «безоборотной» доли или уровня процента на основе нового проекта денежного потока, рассчитанного с учетом вновь возникших допущений.
Особое место в деятельности банков по реализации проектного финансирования занимает управление техническим, коммерческим, экономическим и политическим рисками, которые могут повлиять на проект как в течение первой его фазы — в период строительства, так и во второй фазе — в период производства.
При проектном финансировании наиболее существенным является риск не завершить строительство, который покрывается в основном гарантиями его завершения. Этот риск может возникнуть в связи с инцидентом, который разрушит весь или часть проекта, с неудачей подрядчика, с изменениями в плане строительства, с невозможностью завершения или с разрывом в финансовом балансе проекта перед началом производства в результате радикальных изменений в экономической обстановке (цен, налогов и т. д.). От спонсора проекта обычно требуют дать гарантию — прямую или косвенную — выплатить сумму, данную банком, к концу периода в случае, если спонсор предпочтет не заканчивать проект.
Риск перерасхода стоимости из-за задержек, модификаций проекта, недооценки строительных затрат может быть порожден самими банками. Кроме выделения средств на непредвиденные расходы, банки могут выделять сумму сверх ранее установленного лимита, если перерасход средств превысит непредвиденные расходы. Сверх этого лимита заемщик традиционно соглашается взять на себя риск покрыть все дополнительные расходы.
Производственный риск может быть связан с техническими проблемами (неадекватнымй дизайном проекта, слабым инженерным обеспечением и т. д.) или с экономическими проблемами (увеличением производственных затрат, сокращением поставок). Обычно кредитор проектного финансирования принимает этот риск на себя.
Рыночный риск может возникнуть из-за неправильной оценки рынка (размера, сегментации), устаревания продукции, понижения цен, ухудшения возможностей продажи (например, аннулирования длительных контрактов о продаже). Этот риск может быть ограничен, но не ликвидирован полностью большой осторожностью в установлении цен, детальным анализом контрактов о продаже и тщательным изучением рынка.
Финансовый риск связан с возможным увеличением затрат на финансирование, когда займы гарантированы на базе колеблющегося курса, или в связи с ухудшением кредитоспособности заемщика. Этот риск можно сократить, заключая ограниченные договоры, лимитирующие вложения, дивиденды и заемные полисы.
Существенное влияние на развитие проекта может оказать политическая обстановка в стране, т. е. политические риски. Заемщики стремятся к такой финансовой структуре, которая позволяет им сместить хотя бы часть политического риска иностранных проектов на банки. Это перемещение риска является одним из факторов прогресса международного проектного финансирования. Заемщики полагают, что банки находятся в лучшей позиции по отношению к политическому риску и что финансирование с ограниченным оборотом уменьшит этот риск для проекта. Они рассуждают, что если банки имеют широкие связи в стране, осуществляющей проект, то они находятся в лучшем положении, чем отдельная компания, для переговоров с правительством о политических тенденциях, которые могут повлиять на жизнеспособность проекта. В некоторых случаях заемщики, которые не обращаются к отечественному проектному финансированию, стремятся к международному проектному финансированию только для того, чтобы покрыть политический риск, и готовы нести технический и коммерческий риск сами.
Для снижения рисков проектного финансирования ведущие менеджеры следуют определенным базовым правилам, к числу которых относятся:
1) тщательный анализ технических аспектов проекта с помощью хорошо известных независимых консультантов;
2) пессимистичный подход к определению суммы капиталовложений, учитывая торговые и снабженческие издержки, использование защитного коэффициента, определяющего сумму безоборотного займа, выплаты которого обеспечиваются денежным потоком проекта;
3) поиск общего интереса, связывающего заемщика и кредитора.
Проектное финансирование во всех случаях должно быть привязано к специфическим характеристикам каждого проекта и к требованиям заемщика. Оно не должно быть чистым монтажом. Оно предполагает четкое разделение рисков. Банки берут на себя только те риски, которые они могут оценить и контролировать и для которых они имеют определенный резерв.
Вопросы для самопроверки
Библиография
1. Гражданский кодекс Российской Федерации.
2. Федеральный закон от 16. 07. 1998 г. № 102-ФЗ «Об ипотеке (залоге недвижимости)».
3. Федеральный закон от 21. 06. 1997 г. № 122-ФЗ «О государственной регистрации прав на недвижимое имущество и сделок с ним».
4. Банковское дело: Учебник /Под. ред. Г.н. Белоглазовой, Л. П. Кроливецкой. М.: финансы и статистика, 2005.
5. Байнина Н. И., Кроливецкая В. Э. Банковское кредитование инвестиционных проектов: Учеб. пособие/Под ред. Л. П. Кроливецкой. Гатчина: Изд-во ЛОИЭФ, 2006.
6. Организация деятельности коммерческого банка: Учебник/Под ред. К. Р. Тагирбекова. М.: Весь мир, 2004.
7. Банковское дело: дополнительные операции для клиентов: Учеб. пособие/Под ред. А. М. Тавасиева. М.: Финансы и статистика, 2005.